利率升高与美元走强进一步推动8月金价下跌

黄金的利率艰难一夏

在美联储加息预期不断升温以及美元走强的压制下，金价上周再度下滑，升高并跌至1700美元/盎司下方，美元上周五收报1664.7美元/盎司。走强上个月金价下跌2%，进步价下而今年前八个月，推动以美元计算的月金金价已下跌5%，而以其他货币[1]计价的利率黄金表现整体较好，对非美元投资者来说算是升高一条利好消息（表1）。但总体来看，美元黄金仍然是走强今年表现最好的资产之一[2]。

我们的进步价下短期金价表现归因模型（GRAM）[3]重点突出了黄金面临的不利因素，可看出8月的推动黄金表现受到机会成本驱动因素（包括利率与美元）的负面影响最大；而势能因素则带来一些缓解。

表1：以多种非美元货币计价的月金黄金本年度表现延续积极势头

数据截至2022年8月31日，计算基于以如下货币计价的利率LBMA午盘金价：美元（USD），欧元（EUR），日元（JPY），英镑（GBP），加元（CAD），瑞士法郎（CHF），印度卢比（INR），人民币（RMB），土耳其里拉（TRY）以及澳元（AUD）。

来源：彭博社，ICE基准管理局，世界黄金协会

未来展望

几位美联储决策者已明确表示，尽管7月份通胀读数较低，但“宣布已成功控制物价上涨”[4]还为时过早，紧缩政策仍可能延续一段时间[5]。美联储主席鲍威尔8月底在杰克逊霍尔的讲话[6]中再次强调了这一鹰派立场。而近期公布的美国8月超预期的通胀数字则让市场进一步加强了对美联储维持其鹰派姿态的预期。

短期内，主要市场利率将持续走高，直到各国央行（其中最关键的就是美联储）接近实现通胀目标。美联储将于9月更新其货币政策（点阵图）预测，提供更多有关决策者预判未来利率走势的详情。欧洲央行和英国央行也同样在与几十年不遇的高通胀率作斗争，两家央行同样会在9月举行政策会议，预计将宣布进一步加息。这些央行举措可能会造成黄金继续承压。

尽管如此，投资者似乎不愿接受美国加息周期延续至年底以后：市场预判美联储将于2023年二季度末扭转政策方向。这或许反映出一种想法，即要么通胀将迅速下降，要么深度衰退将迫使人们重新对政策展开思考。市场预期与美联储关于政策利率方向的言论有着明显的分歧，这突出了市场前景的不确定性，可能会导致整个金融市场的持续波动。

8月美国等地区出现正式经济衰退的可能性似乎有了实质性的增加[7]。探索性分析显示，黄金已被证明是美国经济衰退期间表现最好的资产之一，尤其是当经济衰退与高通胀同时发生时。黄金在此阶段的回报率中值为0.92%，高于除美国国债和公司债券以外的所有可比较主要资产类别（图1）。

图1：黄金是经济衰退期间表现最好的资产之一

季度对数回报率中位数

*来源：彭博社，世界黄金协会 *截至2022年6月30日。注：分析基于1971年以来的7个美国经济衰退周期（根据美国国家经济研究局NBER定义[8]）。分析资产包括：美国公司债券总回报指数（美元）；美国国债总回报指数（美元）；MSCI日本股票总回报指数（美元）；MSCI欧洲股票总回报指数（美元）；MSCI美国股票总回报指数（美元）；彭博大宗商品总回报指数，包括农业总回报分指数，工业金属总回报分指数（自1991年一季度以来），能源总回报分指数（自1984年一季度以来）；现货黄金（美元/盎司）。 

这与我们之前的分析完全吻合，我们的分析显示，黄金在滞胀环境下也有着良好的表现。在持续的供应链问题和紧张的劳动力市场影响下，预计通胀将在一段时间内保持高位，这也为黄金未来作为风险对冲手段提供了一些支持。

区域分析

印度：经历了6-7月的季节性平静期之后，8月，印度零售黄金需求反弹。在印度南部和北部的婚礼旺季到来之前，金饰需求也有所回升。8月中旬，印度本地金价的调整也进一步催化了婚庆和日常购金量的上涨。得益于8月下旬的低位金价，金条和金币需求也很活跃。随着零售活动的恢复，上游实务黄金需求也有所改善，到8月第三周，印度的境内外金价折价已从7月底的10-12美元/盎司缩小至5-6美元/盎司。

欧洲：7月，瑞士黄金出口量跃升至202吨，是6月出口量97吨的两倍之多（图2），是自2016年12月（297吨）以来的最高月度出口总量。其中，对中国出口按月增长147%，是主导的增长因素；但大多数主要市场也都出现了较上月的大幅增长，尤其是印度、德国、泰国、英国和土耳其。年初截至目前，瑞士黄金出口累计930吨，为2018年以来的最高水平。

央行：根据现有最新数据，7月央行净购金共计37吨。其中，卡塔尔购金15吨，是本月最大买家，将其黄金储备推至72吨的纪录高位；印度（13吨）、土耳其（12吨）和乌兹别克斯坦（9吨）是本月其他主要买家，而哈萨克斯坦（-11吨）则是唯一的主要卖家。

图2：7月，瑞士黄金出口较6月翻倍

*数据截至2022年9月5日。

来源：瑞士联邦海关总署，世界黄金协会

*数据截至2022年7月31日。注：HS7108编码包含黄金，其中包括镀铂金，未锻造或未进一步加工的半成品或粉末状黄金。

备注：

[1]详情请见：https：//www.gold.org/goldhub/data/gold-prices

[2]详情请见：https：//www.gold.org/goldhub/data/gold-returns

[3]详情请见：https：//www.gold.org/goldhub/tools/gold-return-attribution-model

[4]详情请见：https：//www.ft.com/content/0aae2c99-69f1-49d8-bfab-0599add9e491

[5]详情请见：https：//www.ft.com/content/8881b6d4-76e6-46cd-9ebe-efaeffeddb98

[6]详情请见：https：//www.ft.com/content/f2a6d9ac-24de-4e10-8fd6-924e8a45b047

[7]8月，彭博社的美国经济衰退概率预测从40%升至50%，欧洲的预测从45%升至55%。

[8]详情请见：https：//www.nber.org/research/business-cycle-dating/business-cycle-dating-procedure-frequently-asked-questions 

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